2009年11月4日
再談物美前景優劣
上周三在新闢的「信研Express」專欄內對物美商業（8277）進行簡短討論後，今天將較詳細地討論該公司的業務模式及機遇。
研究部會先討論該公司的背景，跟着討論它在中國的營運模式，並粗略估計未來二年的增長率。
讓我們先簡述物美商業的背景資料。投資者若不熟悉物美的上市歷史，可參考附圖的股價事件圖。
物美是主攻北京及天津地區的超市連鎖店。該公司現正開始以收購合併方式，擴張其傳統主力地區以外的業務。這方面的主要舉動，便是物美於2008年7月收購浙江供銷超市的54.09%股權。
物美採取混合式店舖策略，把小店舖結合超市網絡。該公司在北京地區約有30%的市場佔有率。
業務模式提高毛利率
研究部相信，物美以下的強項及業務模式的近期變動，將有助提高未來二年的毛利率。
‧經自然增長及收購合併方式，擴充營運規模，將令採購成本變得更低，增加採購回扣。
‧以創意的方式使用店舖樓面面積，彌補租金費用。
‧直接從農場採購，增加新鮮食品供應。
增加營運規模，有助降低貨物的成本，這是顯而易見的道理，我們毋須再討論這話題。至於物美以創意的方式使用店舖樓面面積，彌補租金費用，我們上周已在「信研Express」簡略提及該題目，不贅。
物美增加新鮮食品供應，是以縮短供應鏈來提升毛利率的長遠策略。物美以一條龍的方式，直接向農村的農民購入農場產品，而北京首都機場附近的供應中心落成後，物美能為顧客採購種類更多的蔬菜（包括較易腐爛的有葉蔬菜）。
前主席被捕令增長放慢
在前年和去年上半年間，物美因為公司前主席被中國政府逮捕而停牌。事件減慢公司期內的發展和擴張計劃，以致今明兩年的增長放慢。
為更好明白箇中情況，我們需要了解一間超市的店舖成熟周期。超市要花大約一年才達收支平衡；第二、三年的同店銷售增長幅度最快，大約是兩成；第四、五年逐漸減慢至一成左右；第五年以後，每年增長幅度介乎0%至5%。
那就是說，於2007年及2008年上半年缺乏新店開張的影響，將於兩至三年的時間內反映出來，即是今年及明年上半年左右；然而，我們相信，隨着物美開始重新推行擴張計劃，這個情況將於明年上半年之後改善。
物美目前的擴張計劃是每年增加七萬方米的新樓面（現有四十七萬六千方米）。此外，該公司將更為專注建設特大型超市。物美計劃今明兩個財政年度的資本開支為3億元人民幣。
二個不確定因素
這意味新店舖開張將為今明兩個財政年度分別帶來15%和13%的增長；同時，同店銷售增長約5%，但隨着新開張店鋪的數目增加，我們認為，同店銷售增長有潛力從現水平增至7%左右。
展望未來，我們相信，物美的不確定因素包括：
‧擴張至北京以外地區雖然是個機會，但同時造成收購與合併業務的額外風險；再者，為可能的併購目標定價亦會造成額外風險。
‧同店銷售回復至更高增長水平所需的時間，是未來另一個憂慮。
我們認為，物美的股價目前處於一個可接受範圍。不久將來刺激股價造好的事件包括，可能在A股上市及隨着進一步集資，在北京和天津以外地區進行併購。
分析員：高曉雷
