2009年11月4日

澳洲加息買大開大

畢老林

‧民生銀行來港上市在即，預料集資額高達350億元，將成為今年最大型的IPO。該行近年積極進行業務改革，得到多家證券商的正面評價，有關分析詳見31頁「投資熱點」。

‧吉利汽車（175）上半年業績理想，加上外資入股及收購富豪汽車的消息刺激，股價大幅上揚。不過，細看其財務報表，實有不少營運方面的不明朗因素存在，詳見32頁迷宗的分析。

‧上周五在深圳創業板上市的二十八隻新股，走勢大起大落，其短線投機表現令各界關注，有人更質疑深圳創業板能否成為一個可靠的集資門戶，詳見34頁THE LEX COLUMN。

11月3日，周二。港股跌逾300點，並以接近全日最低位收市，地產股沽壓較大。恒指收報21240點，跌380點或1.8%；國企指數收報12500點，跌241點或2%。全日總成交減至610.08億元。

重磅股方面，建行（939）跌2.4%，滙控（005）跌0.75%，國壽（2628）跌2.7%，中移動（941）跌1.7%，新地（016）跌3.6%。

11月期指收報21110點，跌275點，低水130點；12月期指收報21101點，跌291點，低水139點。

內地股市持續上揚，上證綜合指數收報3114點，升37點或1.22%；滬深300指數收報3435點，升42點或1.26%。

新股利邦（891）首日掛牌收報2.46元，較招股價高49%。以每手二千股計，散戶每手賺1620元，勉強可以去港灣一號食番餐。值得留意的是，多隻重磅股正籌備上市，相信11月新股熱潮將再現，其中最矚目的肯定是民生銀行及金沙澳門，盛傳兩股計劃月中招股，由於早前上市的永利澳門（1128）近日已告「潛水」，未知會否影響金沙澳門的認購反應。

昨天剛說過美英歐缺乏加息條件，話口未完，澳洲央行便宣布調高利率四分一厘，為不足一個月內第二次加息（澳洲與美英歐基準利率比較見附圖）。

你以為澳洲第二度加息是一場「意外」？這樣吧，先看看市場調查。在接受彭博訪問的二十二位經濟師中，十八人預測澳洲央行加息四分一厘。換句話說，議息結果完全符合市場預期。老畢賭性重，想大家猜猜剩下的四位經濟師買大還是買細？

開估，答案是買大。點解咁講？四人均預測加息幅度達半厘。那等於說，在他們心目中，加四分一厘太少。

同人唔同命

澳洲央行再次調高利率，澳元無乜反應，但已足令本周環球金融市場局面變得微妙而有趣，因為聯儲局、英倫銀行和歐洲央行都會議息。冒着給唔鍾意老畢談賭的朋友鬧之險，在此再開一個盤：美英歐議息結果，開大定開細？這個盤嘛，有無人願意做莊都成問題。大西洋一邊有CIT破產，彼岸蘇格蘭皇家銀行割肉般裁員，又有萊斯銀行折合2650億港元的供股大計……試問加息從何說起？

美英歐沒有加息本錢，澳洲卻不理三七二十一，一於lean against the wind，加咗先算。袋鼠國第二次調高利率後，澳洲官息3.5厘，美國0-0.25厘，英國0.5厘且繼續實行量寬政策，歐洲央行利率則為1厘。後三者息口若維持不變，利差進一步拉闊，豈非鼓勵熱錢carry再carry，不足一個月（澳洲首次加息日期為10月6日）多賺半厘，你要英鎊、美元抑或澳洲紙？

救市齊齊救，息口齊齊減，但此一時彼一時，今日各國決策者腦裏盤算着的是怎樣退市、何時退，跟經濟金融大禍臨頭，全球救市步伐一致相比，不論難度還是需要考量的因素，均不可同日而語。

澳洲央行官員預計，袋鼠國GDP到2010年中將增長1.5％，出口中國的鐵礦石需求持續強勁，要經濟平穩發展，有需要加息。從通脹層面看，第三季CPI按季上升1％，化作年率等於1.3％。澳洲央行以嚴守通脹目標見著，從目前2％至3％的通脹目標來看，有八成以上經濟師估中澳洲一個月內兩度加息，不足為奇。

如果猜袋鼠國加息是買大開大，而花旗國、大不列顛和歐洲央行本周議息結果又一如所料買細開細，那就反映歐美經濟跟澳洲同人唔同命，市場怎樣interpret，值得花心思諗諗。

秤秤比亞迪

比亞迪（1211）年初至今股價升幅驚人，就連「老外」亦嘖嘖稱奇。集眾家之言的網上評論媒體Seeking Alpha發表文章，評論全球上市電池股份，秤一秤彼此估值。不管你是否持有比亞迪股份，此文都值得一讀。

作者首先提到兩家美國傳統電池生產商EnerSys及Exide Technologies，市賬率分別為1.38倍及1.52倍，而市值對銷售比率均不足1倍。

你可能會話，Exide Technologies及EnerSys的核心業務是生產傳統電池，炒概念空間有限，將之與比亞迪相比，不大對路。好，就拿近期才在納斯特上市的美國最大電動車電池生產商之一A123 Systems作比較基礎，睇吓又點。A123有摩托羅拉及通用電氣這些大孖沙策略股東，聲勢不下於有股神畢非德作後盾的比亞迪。A123招股價較初步定價已調高40%，首日掛牌仍能大升50%，以本周一收市價計，市賬率約2.3倍。該公司正計劃擴展產能，估計市值對潛在銷售比率約2倍。

本港上市的比亞迪，業務及收入來源與A123略有不同，此股上半年55%收入來自汽車、33%來自手機、12%來自電池，今年以來股價升幅達463%；以周二收市價計，市賬率高達11.45倍，市值對銷售比率更達4.8倍。無論以汽車股、電池股還是手機股看比亞迪，估值皆大幅拋離美國同類型公司。貴當然貴，但「中國溢價」＋「股神溢價」，威力真的可以大到你唔信。

天堂與地獄

本港消費信心大幅回升，根據市場研究機構尼爾森的調查結果，香港第三季消費信心指數，由第二季的79點，勁升至93點；這14個百分點的進賬，令香港在全球五十四個接受調查的地區中，消費信心升幅最大，反映市民對外出消費不再就住就住，打工仔對就業及消費前景轉趨樂觀。

老實說，本港消費市道一向與股樓掛鈎，今年恒指漲幅達47%，樓價亦上升超過25%，財富效應起作用，加之港人儲蓄率高，屈咗咁耐，拿一部分出來購物旅行，不為過也。

有趣的是，今年4月同一項調查顯示，香港是十大就業前景最悲觀的地區之一。短短幾個月，新一季調查卻顯示香港乃十大就業前景最樂觀的地區之一，可見波動性猶如機動遊戲的豈止股市，打工仔信心變化之快，絕對不遑多讓。
 

‧中石化（386）上周曾警告，10月份煉油業務或出現虧損；公司財務總監王新華周二向外電指出，第四季煉油業務可保持盈利，相信政府會根據成品油定價機制，調整成品油價格。

‧中海油（883）母公司中海油集團表示，正考慮在全國範圍興建電動汽車電池更換站網絡的可行性；公司能源經濟研究院戰略研究室主任單聯文指出，計劃付之實行與否，關鍵在於電動轎車的普及程度是否足以支持興建網絡。

‧美國製造業指數升至三年半高位，未完成房屋交易也意外地上升，緩和了外界對經濟復蘇轉弱的憂慮。供應管理協會（ISM）製造業指數升3.1，報55.7。全國房地產協會的未完成房屋交易指數連續第八個月上升，是歷來最長的增長期。

‧瑞銀集團股價周二大跌，因為該行與美國國稅局的稅務糾紛令其聲譽受損，估計客戶資金流入短期內無法回升。瑞銀連續第四季虧損，共損失5.64億瑞士法郎（5.52億美元），遠高於市場預期的2.07億瑞郎。

2009年11月4日

再談物美前景優劣

信報研究部

上周三在新闢的「信研Express」專欄內對物美商業（8277）進行簡短討論後，今天將較詳細地討論該公司的業務模式及機遇。

研究部會先討論該公司的背景，跟着討論它在中國的營運模式，並粗略估計未來二年的增長率。

讓我們先簡述物美商業的背景資料。投資者若不熟悉物美的上市歷史，可參考附圖的股價事件圖。

物美是主攻北京及天津地區的超市連鎖店。該公司現正開始以收購合併方式，擴張其傳統主力地區以外的業務。這方面的主要舉動，便是物美於2008年7月收購浙江供銷超市的54.09%股權。

物美採取混合式店舖策略，把小店舖結合超市網絡。該公司在北京地區約有30%的市場佔有率。

業務模式提高毛利率

研究部相信，物美以下的強項及業務模式的近期變動，將有助提高未來二年的毛利率。

‧經自然增長及收購合併方式，擴充營運規模，將令採購成本變得更低，增加採購回扣。

‧以創意的方式使用店舖樓面面積，彌補租金費用。

‧直接從農場採購，增加新鮮食品供應。

增加營運規模，有助降低貨物的成本，這是顯而易見的道理，我們毋須再討論這話題。至於物美以創意的方式使用店舖樓面面積，彌補租金費用，我們上周已在「信研Express」簡略提及該題目，不贅。

物美增加新鮮食品供應，是以縮短供應鏈來提升毛利率的長遠策略。物美以一條龍的方式，直接向農村的農民購入農場產品，而北京首都機場附近的供應中心落成後，物美能為顧客採購種類更多的蔬菜（包括較易腐爛的有葉蔬菜）。

前主席被捕令增長放慢

在前年和去年上半年間，物美因為公司前主席被中國政府逮捕而停牌。事件減慢公司期內的發展和擴張計劃，以致今明兩年的增長放慢。

為更好明白箇中情況，我們需要了解一間超市的店舖成熟周期。超市要花大約一年才達收支平衡；第二、三年的同店銷售增長幅度最快，大約是兩成；第四、五年逐漸減慢至一成左右；第五年以後，每年增長幅度介乎0%至5%。

那就是說，於2007年及2008年上半年缺乏新店開張的影響，將於兩至三年的時間內反映出來，即是今年及明年上半年左右；然而，我們相信，隨着物美開始重新推行擴張計劃，這個情況將於明年上半年之後改善。

物美目前的擴張計劃是每年增加七萬方米的新樓面（現有四十七萬六千方米）。此外，該公司將更為專注建設特大型超市。物美計劃今明兩個財政年度的資本開支為3億元人民幣。

二個不確定因素

這意味新店舖開張將為今明兩個財政年度分別帶來15%和13%的增長；同時，同店銷售增長約5%，但隨着新開張店鋪的數目增加，我們認為，同店銷售增長有潛力從現水平增至7%左右。

展望未來，我們相信，物美的不確定因素包括：

‧擴張至北京以外地區雖然是個機會，但同時造成收購與合併業務的額外風險；再者，為可能的併購目標定價亦會造成額外風險。

‧同店銷售回復至更高增長水平所需的時間，是未來另一個憂慮。

我們認為，物美的股價目前處於一個可接受範圍。不久將來刺激股價造好的事件包括，可能在A股上市及隨着進一步集資，在北京和天津以外地區進行併購。

分析員：高曉雷

2009年11月4日

工行非利息收入增長勁

思聰

內地最賺錢公司之一的工行（1398），首三季純利增長7.9%，至1000億元（人民幣．下同）。若拆看季度情況，第三季純利按年增長19.1%，至335.9億元；按季亦回升7.9%；第三季每股收益0.1元。淨息差出現反彈之餘，手續費收入增長亦加快。以最新公布每股淨資產1.93元計，市賬率逾三倍，核心資本充足率達9.86%，屬本港上市內銀股最高水平。

觀察六行季度業績，持續受壓的淨息差普遍有回穩迹象，以龍頭工行為例，今年首季淨息差為2.34%，次季跌至2.16%，第三季回升至2.25%，反彈力度與中行（3988）及交行（3328）接近。息差回升，主要是負債重新定價，令成本下降。首季計息負債成本率為1.78%、次季降至1.58%、第三季進一步降至1.47%，推動淨息利收入環比回升6.7%。

事實上，工行貸款按季增長3%，主要由零售及海外貸款所推動。與其他大型內銀股一樣，工行下半年減少貼現票據，增加傳統貸款。首季貼現票據佔貸款比重達10.1%、次季已回落至8.6%、第三季進一步跌至7.1%水平【圖】。由於傳統貸款利率遠高於貼現票據，有利貸款收息率及淨息差反彈。

非利息收入方面，工行首三季手續費收入按年增長19%。若單看第三季，手續費及佣金收入同比增18.73%，至410.6億元，表現相當強勁。其中表現最佳為企業財富管理產品，按年增長53.4%；投資銀行增長44%、銀行卡業務增長36%。隨着經濟及投資市場回暖，相信第四季仍可保持增長勢頭，此業務被視乎明年純利增長主要動力。

不良貸款持續出現「雙降」，顯示資產質素正改善，其中不良貨款餘額較中期下降51.3億元，至935億元；不良貸款率降至1.68%，環比跌13個基點。券商引述管理層透露，第四季不良貸款將持續下降，撥備覆蓋率由次季度的138%，上升至第三季的149%，接近銀監會150%的監管目標，相信第四季度撥備壓力亦較小。

參考各大行預測，估計工行2009年每股盈利為0.384元，全年預測市盈率為十四點三六倍。以昨天收市價計算，市賬率為三點零六倍，本港上市其餘五隻內銀股，市賬率介乎二點一五倍至四點四三倍。工行財政狀況穩健，核心資本充足率9.86%，屬六行之冠；今年7月份成功發行400億元次級債後，資本充足率提升至12.6%。
 

2009年11月4日

美元呈反彈 股市無運行

陸文

投資市場近期充滿不明朗變數，澳洲央行一如預期加息四分一厘，但會後聲明未帶來全球經濟進一步復蘇的訊息；而歐美政府依然為刺激經濟而努力，談不上落實退市的能耐。至於中國亦為今年的刺激經濟規劃作出適度調校，配合全球股市過去三季已累積可觀升幅，在關注部分央行有收緊過度寬鬆的信貸政策疑慮下，已見熱錢在今年餘下日子獲利回吐，短期要留意美元走勢。早前本欄已指出，上半年全球看淡美元及藉美息低企作出可觀數量的利差交易，近日察覺美元短期技術走勢轉強，小心是大型拆倉沽股票及商品石油、資金回流美元的調整市。今年港股亦是受熱錢帶動的資金市，一旦資金減退，便足以構成調整。恒指50天移動線有試破之虞，建議投資者暫時減低入市資金。昨天所見，一批由基金主導的OPM股份紛紛轉弱；即使A股及美股上升，亦未能穩定港股走勢，似示人以弱呢！從美滙指數似在75點企穩呈突破反彈，一旦美元轉強，美股、港股及商品股將無運行。

中港地產股看淡

內地A股連升三天擺脫外圍弱勢，除了部分經濟數據理想之外，10月份四大銀行的新增貸款回升至1360億元，反映銀行新增貸款未有進一步收緊。不過，要留意的是，9月份新增貸款上升，出乎中央與市場預期，主要是城市中小型商業銀行爭生意，令其新增貸款達4000億元。隨着人行早前作訓示，不排除這方面貸款銳減，令10月份新增貸款回落至3000多億元。看來A股後市進一步攀升力度有限，增添港股短期調整疑慮。當然，後市亦可留意一批明年將持續受惠政策扶持的股份，行業中以從事家電、汽車、藥品、旅遊、資訊及再生能源等相關股份，應是年底前投資組合重整中的「換馬」受惠者。

中港兩地的地產股普遍受壓，內房股銷量普遍報喜，包括中國海外（688）指出，10月底已達到全年銷售目標四百三十萬方米，套現380億元。不過，內地傳出中央在面對樓市趨向泡沫化下，擬悉數取消對置業者的樓按印花及稅務優惠作退市，而銀監會亦計劃對地產發展商的債務水平進行檢討，針對以天價競投地皮的企業降低其槓桿水平。年中不少國企獲銀行給予龐大信貸額，甚至有策略性合作活動者，引發如方興（817）成功投得北京市地王的壯舉，這種與民爭利及助長樓市泡沫化，看來內房股未來一段日子將面對信貸收緊惡化的問題。難怪近日已見有內房股一方面向大股東收購資產，另一方面忙於向市場或銀行舉債，可見未來面對的融資壓力將加劇呢！

至於本港地產股正面對近幾年罕有的政策風險，只有計劃分拆太古地產上市的太古A（019）才有逆市上升的能耐。連太古亦要爭取向市場集資作未來發展需要，在未來資金趨緊前集資，留意陸續將有地產股以不同方式進行融資。近期特區政府民望大跌，而在房屋政策上出現左搖右擺的情況，無疑加快土地供應才是王道之舉，但亦要避免被批評賤賣資產。而地產商近年善用勾地表作擋箭牌大玩囤積居奇，加上有縮水樓等不得民心之舉，終於在炒豪宅問題上引發民怨，導致有復建居屋的反彈。如美元偏弱情況令資產泡沫惡化，將令特區政府被迫修訂其土地政策，是好是壞還要看客觀因素變化，對地產股短期還是持觀望態度吧！昨天信置（083）、新地（016）、新世界（017）、恒地（012）及長實（001）均以接近全日低位收市，後市進入調整期機會高。

在三四線股尋寶知易行難，上日本欄指出的華晨汽車（1114）到價及好消息出貨，昨天回吐9.94％；而乾炒向母公司發換股債券的彩星玩具（869）回吐25％，國華（2952）亦下跌21.7％。不過，亦有另一批被幕後點石成金的異動股，上日聯太工業（176）副主席向詹培忠出售一億五千萬股，令詹培忠增持至19.31％，刺激股價急升，收報0.38元，亦有81.82％升幅，交投暢旺。其他有成交配合的例如有新移動（862）升32％、百營環球資源（761）升21％、僑威集團（1201）、中旅（308）及憧憬糖價上升受惠的西王糖業（2088），亦有一定留意價值。值得留意的是，上述異動股交投量較早前已見減少，多少反映熱錢入市有收斂之勢，而不少炒上的股份配合日後作配股集資者佔大多數，這亦是短炒者要面對的風險呢！

年內中台關係好轉，令一批主攻內地業務的台資背景本港上市公司，一改過往相對沉靜的表現，炒大股東及公司發TDR。目前有四隻包括巨騰（3336）、新焦點（360）、精熙（2788）及旺旺（151）正以TDR方式在台灣掛牌，巨騰今年年內累積最大289％升幅，至於旺旺亦升52.3％。

炒TDR宜走位靈活

不過，近日一批正部署及已向台灣申請發TDR的新貴如真明麗（1868）及康師傅（322）均有不俗表現。從過往台灣財團背景的作風頗飄忽，但往往在有所圖下將出現爆炸性上升。如年前台泥（1136）以換股併購嘉新水泥（699），刺激其股價由1元多，急升至近13元高位，其後大幅回落至原地踏步，或許這是個別股份作風表現。但經過多年對台資股份走勢的觀察，跟風者必須善於走位，一旦好消息落實將是套現之時。而隨着愈來愈多有意發行TDR的股份，令炒供求難度增加；相對地本欄對一批中資股，特別是紅籌股較有好感，往往是互惠安排，在股市才能長做長有，或許亦是台資股長期在本港未能壯大的部分原因呢！

2009年11月4日

港股11月向下尋底

簡卓峰

周一美股波動。美國製造業及樓市數據理想，經上周五大跌250點的道指，曾反彈回升146點，但下午倒跌36點才回升，全日收報9789點，上升76點。

道指10月最高曾見10119點，技術上，受制「上升楔形」頂部，STC（Slow）背馳，以「黃昏之星」跌至最低本周一的9678點，共下跌441點，出現爭持，料（2）浪先下試8800點水平。

以歐洲股市分析港股，更勝美股。三周前，德國DAX指數周線圖已出現「十字架」，二周前再現「射擊之星」，而法國CAC指數周線圖二周及三周前，出現一雙「射擊之星」，STC（Slow）利淡，而恒指前周則創22620點今年新高。結果，德、法股市上周帶動港股急跌。而德、法股市50天線失守，10天線本周二便跌穿50天線，料恒指開始跟隨。

上證A股指數昨天續升，全日收報3268點，升39點，仍處（C）浪反覆尋底中。3280點有阻力。

港股昨天先揚後挫，恒指最高曾見21684點，上升64點，掉頭急跌，全日收報21240點，跌380點，成交610億元。恒指10月23日升至今年新高22620點，人多看好，但「上升楔形」一如估計出現陷阱，請君入甕，完成①-（5）浪或③-（1）浪上升，掉頭②-（a）浪或③-（2）浪整固中。

由22620點跌至21134點（10月29日），共1486點，為下跌1浪，日來2浪以a、b、c浪波動，昨掉頭3浪行將下破21000點，先下試10月低位20305點。昨天2.18元沽清越投（123），微利13％。

恒指OBV、OSC、SAR、MACD、9RSI、14％R、STC（Slow）及DMI，均現淡勢，5天線跌穿20天線，利淡。保歷加通道中軸失守利淡，通道收窄中，一旦擴張，大市跌勢加劇。

期指昨天先升後跌，最高曾見21617點，上升232點，掉頭急跌，全日收報21110點，跌275點。「穿頭破腳」利淡。由22649點跌至21063點共1586點為1浪，日來2浪以a、b、c反彈完，料3浪快將下試10月低位20200點。

中移動（941）大型「頭肩頂」頸線74元失守【圖】，昨天收72.55元，正帶跌大市向下尋底。港交所（388）100天線失守，滙控（005）「烏雲蓋頂」，均利淡。

作者為證監會持牌人，原名梁炳耀。